Kursen er synlig. Værdien er et skøn.
Brug multipler og scenarier til at synliggøre antagelser frem for at gøre et værdiansættelsesark til et falsk løfte.
En lav aktiekurs er ikke en lav værdiansættelse
En aktie til $5 er ikke i sig selv billigere end en aktie til $200. Antallet af udestående aktier har betydning. En fiktiv virksomhed med én milliard aktier til $5 har en egenkapitalmarkedsværdi på $5 milliarder. En virksomhed med ti millioner aktier til $200 har en egenkapitalmarkedsværdi på $2 milliarder. Aktiekursen alene siger lidt om ejerandelens størrelse eller den indtjening, der understøtter den.
Værdiansættelse sammenholder det, en virksomhed kan levere, med det, en investor betaler for sit krav. Da fremtidige overskud, pengestrømme og finansieringsbehov er usikre, er værdi et skøn snarere end et observerbart faktum. To analytikere kan bruge de samme historiske regnskaber og nå forskellige konklusioner, fordi deres antagelser om vækst, konkurrence og afkastkrav er forskellige.
Multipler sammenfatter en fortælling
P/E-forholdet dividerer kursen pr. aktie med indtjeningen pr. aktie eller tilsvarende aktiernes markedsværdi med den tilhørende indtjening. En multipel baseret på rapporteret historisk indtjening er forskellig fra en baseret på forventet indtjening. Negativ eller usædvanligt lav indtjening kan gøre forholdet ubrugeligt. En engangsgevinst kan få en aktie til at se billig ud, selv om den tilbagevendende drift ikke er forbedret.
En høj multipel kan afspejle forventet vækst, tillid til holdbarhed, lav opfattet risiko eller overdreven optimisme. En lav multipel kan afspejle langsommere vækst, finansielt pres, konjunkturbetinget høj indtjening eller manglende opmærksomhed. Ingen af fortolkningerne følger automatisk af tallet. At sammenligne et forsyningsselskab med en hurtigt voksende softwarevirksomhed uden at se på deres økonomi skaber en tilsyneladende præcis, men svag sammenligning.
Opbyg et interval, før du vælger et tal
En scenarietabel kan gøre usikkerheden tydelig. Variér omsætningsvækst, driftsmargin og aktieantal hver for sig. Estimér, hvordan gæld og renteforpligtelser påvirker det, der er tilbage til aktionærerne. Undersøg dernæst en række værdiansættelsesantagelser frem for at bruge den aktuelle markedsmultipel som bevis på, hvad den fremtidige multipel bør være.
Diskonteret pengestrømsanalyse spørger, hvad fremtidige kontantbeløb er værd i dag ved en antaget diskonteringsrente. En højere rente reducerer nutidsværdien, alt andet lige. Fjerne pengestrømme er særligt følsomme. Et regneark kan beregne dette elegant og stadig bygge på skrøbelige prognoser. At vise følsomheden over for både vækst og diskonteringsrenter er mere oplysende end at vise en målkurs med to decimaler.
Hold påstanden modbeviselig
Skriv, hvad der ville gøre værdiansættelsesargumentet forkert. En tese, der afhænger af stigende marginer, bør identificere den driftsevidens, som forventes at understøtte dem. En tese, der afhænger af gældsreduktion, bør beskrive kilden til tilbagebetalingslikviderne. Hvis ethvert skuffende resultat bortforklares som midlertidigt, fungerer modellen ikke længere som en testbar ramme.
Værdiansættelse er ikke et timingredskab. En markedskurs kan ligge langt fra et skøn i årevis, og selve skønnet kan være forkert. Handelsomkostninger, skat og valutaændringer påvirker også realiserede udfald. Denne lektion bruger analyseværktøjer til at forklare usikkerhed; den betegner ikke noget værdipapir som et godt køb og fastlægger ikke en passende kurs for en individuel investor.
Gå fra driftsværdi til værdi pr. aktie
To fiktive virksomheder har hver driften værdiansat til 300 millioner USD. Den første har gæld på 100 millioner, overskydende likvider på 20 millioner og 10 millioner aktier. En forenklet afstemning giver 220 millioner til ordinære aktionærer, altså 22 USD pr. aktie. Den anden er gældfri med 10 millioner i overskydende likvider og 20 millioner aktier: 310 millioner i aktieværdi eller 15,50 USD pr. aktie. Den lavere stykværdi betyder ikke en mindre værdifuld drift.
Definitionerne skal hænge sammen. Likvider, som allerede indgår i driftsværdien, må ikke lægges til igen. Driftsnødvendige midler er ikke automatisk til rådighed for udlodning. Præferencerettigheder, minoritetsinteresser og andre forpligtelser kan også spille ind. Regnestykket organiserer spørgsmålene, men erstatter ikke kortlægningen af relevante krav.
Regn baglæns fra prisens forventninger
En fiktiv aktiekurs på 60 USD og en antaget fremtidig P/E på 20 kræver 3 USD i indtjening pr. aktie på det relevante værdiansættelsestidspunkt. Er indtjeningen nu 2 USD, skal den ekstra dollar forklares: højere salg, bedre margin, færre aktier eller en kombination. Hver vej har omkostninger og begrænsninger.
Ved en multipel på 15 kræver samme pris 4 USD i indtjening. Det er ikke en forudsigelse om faldende multipler, men viser konklusionens afhængighed af antagelsen. Marginer over tidligere niveauer kræver belæg om priser, omkostninger eller produktmix. En højere vækstcelle reparerer ikke et svagt økonomisk argument. Formulér en efterprøvbar antagelse, og vis værdien uden den. Baglænsberegningen bliver dermed en undersøgelse af forventninger frem for en begrundelse for en vilkårlig kursmålsætning.