Toimialavertailut: miksi samat kertoimet eivät ole samanarvoisia

Kerroin tiivistää liiketoimintamallin

Kaksi samalla tuloskertoimella hinnoiteltua yritystä voi edustaa hyvin erilaisia taloudellisia oikeuksia. Toisella voi olla vakaata toistuvaa kysyntää ja maltilliset uudelleeninvestointitarpeet; toinen voi vaatia suuria määräajoin tehtäviä investointeja ja kohdata vaihtelevia tuotantopanoskustannuksia. Kerroin ei poista näitä eroja. Sen hyöty perustuu markkina-arvon yhdistämiseen taloudelliseen nimittäjään, joka on vertailukelpoinen valittujen yritysten välillä.

Aloita kartoittamalla asiakkaat, tuloutus, kulurakenne, pääomaintensiivisyys ja rahoitus. Pankin rahoitus on osa sen toimintamallia, joten talletusten vähentäminen tavallisen teollisuusvelan tavoin voi tehdä yritysarvovertailusta merkityksettömän. Kiinteistöyritystä voi ymmärtää paremmin omaisuusarvojen, vuokraustoiminnan talouden ja huolellisesti määriteltyjen kassamittarien avulla. Ohjelmistoyritys voi vaatia huomiota asiakaspysyvyyteen, hankintakuluihin ja henkilöstöpalkitsemisen laimentavaan vaikutukseen.

Hallitse nimittäjä

Kirjanpidolliseen tulokseen voivat vaikuttaa erilaiset poistoaikataulut, vuokrasopimusten käsittely, yritysostojen poistot ja verotuksellinen asema. Käyttökatevertailu poistaa joitakin kuluja mutta ei poista tarvetta korvata omaisuuseriä tai maksaa velvoitteita. Pääomavaltainen yritys voi näyttää käyttökatteella edulliselta mutta tuottaa vähän käteistä välttämättömien investointien jälkeen. Toisaalta nykyinen tappio voi heijastaa tulevaa liikevaihtoa tukevia menoja, vaikka niiden onnistumista ei taata.

Tarkista jaksojen vastaavuus. Yhden yrityksen ennuste ja toisen historiallinen tulos voivat tuottaa näennäisen järjestyksen. Myös tilikaudet, kausiluonteisuus, valuutat ja poikkeukselliset erät vaikuttavat. Segmenttiraportointi voi paljastaa, että kaksi samaan toimialaan luokiteltua yritystä koostuu taloudellisesti erilaisista liiketoiminnoista. Monialayhtiö, jolla on nopeasti kasvava palveludivisioona, ei välttämättä ole verrattavissa puhtaaseen valmistajaan vain siksi, että molemmat myyvät toisiinsa liittyviä tuotteita.

Erota suhdannevaihtelu rakenteellisesta laadusta

Suhdanneherkkä tulos näyttää usein vahvimmalta silloin, kun olosuhteet ovat vähiten kestäviä. Matala toteutuneeseen tulokseen perustuva kerroin voi siksi kertoa huippukannattavuudesta eikä edullisuudesta. Arvioi vaihteluväli suhdanteen keskivaiheen hinnoille, määrille ja marginaaleille ja näytä, miten johtopäätös muuttuu. Älä korvaa havaittuja tuloksia optimistisella normalisoidulla luvulla, jota ei voi yhdistää kapasiteettiin, kustannuksiin ja kilpailukäyttäytymiseen.

Rakenteelliset edutkin tulee testata, ei vain väittää. Vahvat bruttomarginaalit voivat heijastaa erilaistettuja tuotteita, mutta ne voivat myös houkutella kilpailua. Korkea sijoitetun pääoman tuotto voi osittain johtua siitä, että aiemmat menot kirjattiin kuluiksi eikä aktivoitu. Vertailusta tulee informatiivisempi, kun se jäljittää tuottojen lähteen ja kestävyyden, uudelleensijoitusmahdollisuuden ja todennäköisyyden sille, että kilpailu heikentää niitä.

Rakenna vertailu, joka opettaa jotain

Valitse pieni verrokkiryhmä kirjallisella sisällyttämissäännöllä. Kirjaa erot yhtä huolellisesti kuin yhtäläisyydet. Käytä useita mittareita yhden tunnusluvun paremmuusjärjestyksen sijaan: kasvu, liikevoittomarginaalit, kassavirraksi muuttuminen, taseen kestävyys ja arvostus voivat paljastaa eri ulottuvuuksia. Älä laske tunnuslukujen keskiarvoja sokeasti, kun nimittäjät ovat negatiivisia tai lähellä nollaa, koska keskiarvot voivat menettää taloudellisen merkityksensä.

Päätä selitykseen preemiosta tai alennuksesta, joka olisi perusteltu nimenomaisilla oletuksilla. Laadukkaampi yritys voi silti olla ylihinnoiteltu, ja heikkolaatuisemman yrityksen hinta voi jo sisältää huomattavaa pessimismiä. Tavoite ei ole julistaa halvinta tunnusta voittajaksi, vaan selvittää, mitkä odotukset vertailuun sisältyvät ja mikä näyttö muuttaisi järjestystä. Kehikko pysyy hyödyllisenä myös silloin, kun oikea johtopäätös on verrokkien liian suuri erilaisuus selkeään suhteelliseen arvostukseen.

Verrokkien mediaani on kuvaus, ei käyvän arvon laki. Jos koko toimiala jakaa optimistisen oletuksen raaka-ainehinnoista tai diskonttokoroista, suhteellinen arvostus voi tunnistaa kalliin ryhmän halvimman jäsenen. Sisällytä vähintään yksi absoluuttinen kassavirta- tai tasetarkistus, jottei yhteinen markkinaoletus kulje huomaamatta jokaisen vertailun läpi.

Vertaa toimialanimikkeen taakse kätkeytyvää rakennetta

Kahden teollisuusyhtiön taloudellinen rakenne voi olla hyvin erilainen. Toinen ansaitsee etenkin toistuvasta huollosta, toinen uusien koneiden epätasaisesta myynnistä. Sama luokitus ei tee rahavirroista vertailukelpoisia. Tutki segmenttien osuudet, asiakkaat, pääomatarve ja riippuvuus investointisyklistä.

Huoltoyksikkö voi tuottaa 30 prosenttia liikevaihdosta ja 60 prosenttia liikevoitosta. Liikevaihtopainotus aliarvioi silloin sen taloudellisen merkityksen. Korkea palvelukerroin edellyttää silti konsernikulujen, asennettuun konekantaan liittyvän riippuvuuden ja yhteisten velvoitteiden tarkistamista. Osien summan on täsmättävä kokonaisuuteen. Selitä, mitkä kulut todella poistuisivat yksikön myynnissä ja mitkä jäisivät jäljelle yhtiöön.

Testaa tulos vähemmän suotuisissa oloissa

Kuvitteellisen yhtiön markkina-arvo on 600 miljoonaa USD ja tulos erityisen hyvänä vuonna 100 miljoonaa. Kerroin on kuusi. Jos tavanomaisemmat hinnat ja määrät tuottavat vain 50 miljoonaa, kerroin on samalla markkina-arvolla kaksitoista. Näennäinen arvostusmuutos syntyy kokonaan nimittäjässä; kurssi ei liikkunut.

Rakenna normalisointi kapasiteetista, kustannuksista ja kysynnästä. Älä valitse tulosta halutun päätelmän mukaan. Tarkista myös heikon jakson läpi tarvittava velka: sama normalisoitu tulos voi peittää eri rahoitusriskin. Verrokkien mediaani on kuvaus, ei oikean arvon laki. Jos kaikkien arvostus perustuu samaan optimistiseen oletukseen, pelkkä keskinäinen vertailu jättää sen riippumattomasti testaamatta.