Пулы ликвидности: комиссии, состав активов и потери от расхождения цен

Предоставление ликвидности — меняющийся набор активов

Автоматический маркетмейкер хранит резервы и проводит обмены по заданному правилу. В базовой модели постоянного произведения количества двух активов x и y удовлетворяют x × y = k, если для упрощения не учитывать комиссии. Документация Uniswap отличает эту раннюю модель от конструкций концентрированной ликвидности. Поставщик ликвидности вносит активы, состав которого меняется, когда трейдеры обменивают один актив на другой.

Поэтому позиция — не просто два токена, приносящих процент. Когда один актив растёт относительно другого, арбитражные сделки корректируют состав пула. У поставщика остаётся меньше дорожающего актива и больше другого, чем в неизменном кошельке. Комиссионный доход необходимо оценивать с учётом этого изменения состава.

Рассчитайте ориентир без комиссий

Предположим, пул первоначально содержит 10 единиц токена A и 1 000 единиц долларового токена. Токен A стоит $100, поэтому пул стоит $2 000, а k равен 10 000. Если внешняя цена удваивается до $200 и арбитраж выравнивает пул, его резервы удовлетворяют y ÷ x = 200 и x × y = 10 000. Решение даёт около 7,071 A и 1 414,214 долларовых токена.

Тогда стоимость пула составляет около $2 828,43. Простое удержание исходных активов дало бы $3 000. Разница $171,57 — это примерно 5,72% от ориентира удержания. Долларовая стоимость пула всё же выросла, но результат оказался хуже удержания. Потеря относительно ориентира — не то же самое, что абсолютная отрицательная доходность.

Для этой модели относительное отставание от хранения исходных активов выражается формулой 2√r ÷ (1 + r) − 1, где r — отношение конечной цены A к начальной. Она относится к полнодиапазонному пулу с первоначально равными стоимостями сторон, без комиссий и изменения доли поставщика. При r = 2 и r = 0,5 отставание одинаково: около 5,72%. Это симметрия относительного сравнения, а не равенство долларовых результатов.

Добавляйте комиссии, не стирая ориентир

Торговые комиссии могут компенсировать часть или весь этот относительный убыток, но сумма зависит от объёма, правил комиссий, доли поставщика и траектории цены. Указание ставки комиссии не определяет чистую доходность. Пул с большим объёмом также может сталкиваться с неблагоприятным отбором, когда лучше информированные трейдеры торгуют против устаревших относительных цен.

В учебном расчёте разделяйте начальные и конечные активы, собранные комиссии, стимулы, газ и затраты на управление. Оценивайте все компоненты по одним конечным ценам. Если комиссии остаются в резервах, не прибавляйте их повторно. Если вознаграждения ещё не получены, отличайте оценочную стоимость от выручки от их продажи. Последовательный учёт важнее впечатляющей годовой цифры на панели.

Показатели всего пула нельзя без поправок переносить на отдельного поставщика. Его результат зависит от доли в ликвидности и, для концентрированных позиций, от того, какая часть ликвидности была активна при конкретных обменах. Годовая экстраполяция комиссий за удачный день также не учитывает изменение объёма, конкуренцию новых поставщиков и время вне диапазона. Сначала восстановите начисления по своей условной позиции, затем рассчитывайте доходность.

Концентрированные диапазоны меняют риск позиции

Системы концентрированной ликвидности позволяют капиталу работать в выбранном ценовом интервале. В техническом документе Uniswap v3 описана ликвидность в ограниченных диапазонах, а не равномерно при любой возможной цене. Это может повысить эффективность капитала, одновременно усиливая чувствительность состава позиции к изменению цены. По правилам соответствующего пула позиция вне активного диапазона может полностью состоять из одного из двух активов и перестать приносить торговые комиссии до возвращения цены.

Более узкий диапазон не обязательно лучше. Сравните узкий и широкий диапазоны при одной гипотетической траектории цены, учитывая затраты и время на смену диапазона. Частые перенастройки могут создавать транзакционные расходы и фиксировать изменения состава активов. Бэктест, мгновенно перемещающий диапазон по исторической цене, может упускать главную трудность реализации стратегии.

Определите цель до измерения успеха

Поставщик ликвидности может сравнивать результаты с удержанием обоих активов, только актива котировки или с целевой политикой ребалансировки. Эти ориентиры отвечают на разные вопросы. Выберите один до наблюдения результата, сохранив альтернативы для контекста. Иначе убыточную стратегию можно представить успешной, просто сменив ориентир задним числом.

Также проверьте стрессовые сценарии обесценения токена, отказа контракта пула и невозможности выйти. Арифметика потерь от расхождения предполагает работоспособные активы и действующий рынок; это не полная оценка риска. Небольшое расчётное отставание от ориентира не ограничивает возможную потерю основной суммы. Примеры здесь выделяют механизмы для обучения и намеренно не рекомендуют предоставление ликвидности какому-либо конкретному пулу.

Вторая учебная траектория может вернуться к исходной цене после значительного промежуточного отклонения. Сравните результат пассивного владения с результатом поставщика ликвидности, который неоднократно сдвигал концентрированный диапазон. Одинаковые начальные и конечные цены не означают одинаковых результатов, если учесть торговые комиссии, перестройку состава активов и транзакционные расходы. Поэтому зависимость от траектории должна быть явно отражена в плане исследования, а не скрыта за графиком доходности между двумя конечными точками.

Вывод ликвидности и продажа полученных активов — разные действия. После выхода из пула у владельца может остаться тот же рыночный риск в виде двух токенов или одного из них. Если цель — получить определённую валюту, к оценке нужно добавить последующий обмен, его комиссии и воздействие на цену. Сам вывод не превращает оценочную стоимость позиции в гарантированную сумму денежных средств.