Devisenoptionen: Volatilität, Skew und der Preis der Absicherung
Interpretieren Sie die in Optionspreisen enthaltene Unsicherheit, ohne daraus eine garantierte Kursspanne oder ein Richtungssignal zu machen.
Eine Prämie enthält mehr als eine Richtung
Eine Devisenoption gewährt je nach Vertrag ein Recht zum Währungstausch oder ein Recht in Bezug auf einen bestimmten zugrunde liegenden Derivatekontrakt. Ihr Wert hängt unter anderem von Wechselkurs, Basispreis, Restlaufzeit, Zinsen, Volatilität und Vertragsbedingungen ab. Auch wer die Kursrichtung richtig einschätzt, kann mit einer gekauften Option verlieren: Die Bewegung kann zu klein ausfallen oder zu spät eintreten, um die gezahlte Prämie auszugleichen.
Die Option muss mit Währungseinheiten und eindeutigem Basiswert beschrieben werden. Ein Euro-Call gegen Dollar schützt auch gegen ein bestimmtes Dollarergebnis, doch Plattformbezeichnungen können andere Konventionen nutzen. Optionen auf Futures sind nicht identisch mit lieferbaren Kassaoptionen. Ausübungsart, Abwicklung und Kontraktgröße gehören vor jede Sensitivitätsrechnung in die Analyse.
Bei einem einfachen europäischen Euro-Call gegen Dollar ist die Auszahlung je Euro bei Fälligkeit das Maximum aus null und S − K. Für einen Basispreis von 1,10 Dollar und eine Prämie von 0,02 Dollar je Euro liefert ein Schlusskurs von 1,115 nur 0,015 Dollar Auszahlungswert. Nach der Prämie verbleibt ein Verlust von 0,005 Dollar je Euro, ohne weitere Kosten. „Im Geld“ bedeutet daher nicht automatisch „mit Gewinn“.
Implizite Volatilität ist ein aus dem Preis abgeleiteter Modellparameter
Die implizite Volatilität ist jener Volatilitätswert, bei dem ein gewähltes Bewertungsmodell mit seinen übrigen Eingaben den beobachteten Optionspreis reproduziert. Sie beschreibt damit eine Preisbewertung innerhalb dieses Modells, nicht die bereits bekannte künftige Schwankung. Risikoprämien, Absicherungsnachfrage, Liquidität und Modellgrenzen können dazu führen, dass implizite und später tatsächlich realisierte Volatilität voneinander abweichen.
Vergleiche sollten übereinstimmende Laufzeiten und Konventionen verwenden. Eine einwöchige Option über eine geldpolitische Ankündigung hinweg kann in Volatilität gemessen teurer sein als eine nahe Periode ohne vergleichbares Ereignis. Das ist nicht automatisch eine Fehlbewertung. Auch eine langfristige annualisierte Zahl sollte ohne angegebenes Skalierungsmodell nicht direkt mit einer eintägigen Prozentbewegung verglichen werden.
Skew beschreibt ungleiche Absicherungspreise
Optionen mit unterschiedlichen Basispreisen weisen häufig unterschiedliche implizite Volatilitäten auf. Ein Risk Reversal vergleicht die Volatilitätsnotierungen festgelegter Calls und Puts, meist anhand entsprechender Delta-Konventionen. Er beschreibt, welche Seite der Kursverteilung teurer abgesichert wird. Daraus ergibt sich jedoch keine unmittelbare Wahrscheinlichkeit, dass sich die Währung genau in diese Richtung bewegen wird.
Für die Interpretation sind Vorzeichen- und Delta-Konventionen unverzichtbar. Prämienbereinigte und unbereinigte Deltas können zu unterschiedlichen Basispreisen führen; auch ein Wechsel der Basiswährung verändert die Lesart. Die Aussage „Der Skew ist positiv“ bleibt ohne Paar, Laufzeit, Call-Konvention und Delta unvollständig. Selbst bei klarer Definition kann ein hoher Preis für Abwärtsschutz vor allem Versicherungsnachfrage ausdrücken, statt eine profitable Prognose für den Kassakurs zu liefern.
Ist ein Risk Reversal als Call-Volatilität minus Put-Volatilität definiert, ergeben 10,5 % für den Call und 12,0 % für den Put einen Wert von −1,5 Volatilitätspunkten. Das sind weder 1,5 % Barprämie noch eine Prognose für einen Kursrückgang um 1,5 %. Beide Optionen haben eigene Basispreise und Prämien. Auch können das allgemeine Volatilitätsniveau fallen und die Asymmetrie gleichzeitig zunehmen.
Sensitivitäten und Pfadabhängigkeiten trennen
Delta beschreibt näherungsweise, wie sich der Optionswert bei einer kleinen Bewegung des Basiswerts verändert, wenn alle anderen Modelleingaben gleich bleiben. Vega misst die Empfindlichkeit gegenüber einer Änderung der impliziten Volatilität; der Zeitwertverfall erfasst den Einfluss der vergehenden Zeit. Diese lokalen Sensitivitäten sind keine vollständige Gewinnprognose für große, gleichzeitige Veränderungen. Auch Delta selbst verändert sich, und Anpassungen einer Absicherung verursachen unter anderem Geld-Brief-Kosten.
Erstellen Sie für eine simulierte Option Szenarien mit verändertem Wechselkurs und veränderter impliziter Volatilität. Eine Ankündigung kann eine günstige Kassabewegung bewirken und gleichzeitig Unsicherheit sowie implizite Volatilität senken. Je nach Basispreis, Laufzeit und Prämie können Volatilitätsrückgang und Zeitablauf den Richtungsvorteil teilweise oder vollständig ausgleichen.
Gamma beschreibt, wie sich Delta bei einer Bewegung des Basiswerts verändert. Eine heute ungefähr delta-neutrale Absicherung muss deshalb nach einer größeren Kursbewegung nicht mehr neutral sein. Für kleine Änderungen lassen sich Delta-, Gamma-, Vega- und Zeiteffekte näherungsweise kombinieren; bei großen gleichzeitigen Veränderungen ist eine vollständige Neubewertung sinnvoller. Achten Sie dabei auf die Einheiten, denn Vega kann beispielsweise je Volatilitätspunkt angegeben werden.
Spannen vorsichtig verwenden
Die Skalierung einer Volatilität mit der Quadratwurzel der Zeit liefert unter bestimmten Modellannahmen einen groben Vergleichswert. Tatsächliche Wechselkurse können jedoch springen, und ihre Renditen müssen nicht normalverteilt sein. Eine Standardabweichung ist deshalb weder eine feste Kursbarriere noch eine Verlustgrenze. Besonders vorsichtig ist diese Rechnung rund um angekündigte Ereignisse, bei angespannter Liquidität oder bei einem Wechsel des Marktregimes zu verwenden.
Ein diszipliniertes Arbeitsblatt hält die ausführbare Prämie, den möglichen vollständigen Prämienverlust einer einfachen gekauften Option, Ausübungsmechanismen und Szenarien jenseits der Beispielspanne fest. Der Verkauf von Optionen erzeugt ein anderes Risikoprofil und darf ohne weitere Analyse nicht als bloßes Vereinnahmen der Käuferprämie betrachtet werden. Ziel ist hier, Preise für Unsicherheit zu verstehen, nicht eine bestimmte Struktur zu empfehlen.
Halten Sie in einer weiteren Übung den zugrunde liegenden Wechselkurs konstant und vergleichen Sie eine kurzlaufende Option vor und nach einer erwarteten Ankündigung. Legen Sie unterschiedliche angenommene Volatilitätsänderungen fest, statt einen einzigen unvermeidlichen Rückgang einzusetzen. Die Übung zeigt, dass Zeit und Unsicherheit eine Optionsposition auch ohne gerichtete Währungsbewegung verändern können.